Аксима

ВЗАИМОДЕЙСТВИЕ СОБСТВЕННИКОВ И МЕНЕДЖЕРОВ: ВОЗМОЖНОСТИ УПРАВЛЕНЧЕСКОГО РЕШЕНИЯ КОНФЛИКТОВ.
Пустынникова Ю.М.
Журнал для акционеров, №4 2003

Несмотря на то, что разделение функций собственника и менеджера приносит с собой массу преимуществ – от повышения уровня менеджмента до решения проблемы делегирования полномочий в разросшемся и продолжающем активно развиваться бизнесе и привлечения дополнительных инвестиций, – такое разделение имеет и свои очевидные «издержки», при чем весьма ощутимые: это разнообразные конфликты между собственниками и наемными менеджерами, зиждущиеся на различии интересов сторон (так называемая агентская проблема). Ситуация осложняется также и тем, что конфликты могут происходить и между собственниками (например, известная проблема взаимоотношений миноритарных и мажоритарных акционеров), и в команде управленцев.

В России, в следствии не проработанности акционерного законодательства, эта проблема стоит наиболее остро. Примеры можно приводить бесконечно: операция по размыванию пакета акций Trans-World Group на Саянском алюминиевом комбинате, поглощение компанией «Альфа-Эко» торгового дома «Смирнофф» и размывание пакетов миноритариев, в том числе Бориса Смирнова, за счет дополнительной эмиссии, борьба Владимира Лисина с компанией «Интеррос» за контроль над Новолипецким металлургическим комбинатом, многоступенчатый скандал вокруг НТВ. Из последних примеров наиболее впечатляющими, на наш взгляд, является афера, провернутая руководством компании «Уралкалий»:
26 ноября ОАО Уралкалий, 5-й производитель калийных удобрений в мире, объявило о преобразовании в ООО при наличии многих тысяч акционеров. Цена предлагаемого выкупа была в 2 раза ниже рыночной на момент объявления. И в почти в 2 раза ниже средней на рынке за последние полгода. Как сообщили СКРИН в московском представительстве компании ОАО «Уралкалий», компания не привлекала внешнего независимого оценщика для определения рыночной цены акций. Цена выкупа акций при проведении преобразования компании, была утверждена Советом директоров на основе внутренней оценки отдела корпоративного контроля компании. В случае одобрения собранием акционеров решения Совета директоров об преобразовании ОАО «Уралкалий» в ООО, процесс выкупа акций может завершиться к марту 2003 г. У контролирующего акционера до проведения этой операции пакет составлял около 70%. Объявление о преобразовании в ООО вызвало значительное снижение рыночной стоимости акций. В настоящее время решение о преобразовании в ООО отклонено общим собранием акционеров, однако игра на понижение, судя по всему удалась.1

Отношения между акционерами и менеджерами на нынешнем этапе можно охарактеризовать как кризис доверия, разрешить который можно лишь начав работу по оздоровлению российской деловой культуры. В числе действенных мер такого оздоровления многие собственники, менеджеры и независимые эксперты называют выработку кодексов корпоративного управления, основная цель которого - определение и закрепление функций, полномочий и зон ответственности Собственника (Общего собрания акционеров и Совета директоров) и Управляющего, а также закрепление процедур обсуждения и принятия решений по конкретным вопросам управления бизнесом, с целью обеспечения конструктивного диалога между менеджерами и акционерами.

Организация профессионального сообщества также способствует повышению цивилизованности корпоративного управления. В частности, для включения в листинг ММВБ и РТС среди прочих документов компании обязаны разработать и предоставить кодекс корпоративного управления, детально прописывающий взаимодействие между акционерами и менеджерами и процедуру их взаимодействия. Компании, заботящиеся о своем имидже, понимающие выгоды прозрачности и заинтересованные в выходе на мировые фондовые рынки, также стремятся разрабатывать корпоративные нормы так, чтобы восполнить недостатки существующего законодательства.

Менеджеры не меньше собственников недовольны недостаточной законодательной проработанностью вопросов взаимоотношений агентов и принципалов: их волнует незащищенность менеджмента и бизнеса от волюнтаристских решений контролирующих собственников по «выводу» денег из бизнеса для реализации «серых» и «черных» схем ведения дела. Решение этих проблем вновь видится в разработке кодексов корпоративного управления.

Высокая актуальность разработки кодексов корпоративного управления обусловлена и тем, что не все проблемы представляется возможным решить с помощью законодательства. Как уже упоминалось выше, основой конфликтов между наемными менеджерами и собственниками является конфликт интересов этих двух сторон. Основным интересом собственника является получение прибыли от бизнеса за счет выплачиваемых дивидендов или же за счет повышения рыночной цены акций, находящихся в его собственности, минимизация издержек на управление, сохранность активов, а также устойчивость и процветание бизнеса, собственником которого он является. В основе же интересов наемного менеджера лежит в первую очередь увеличение вознаграждения и предоставляемых льгот, сохранение своего места и репутации. В связи с этим возникает ряд косвенных агентских издержек, рост которых и является поводом в конфликте менеджера и акционеров:

Сверхпотребление за счет компании. Менеджер требует себе все больших льгот: личные самолеты за счет компаний, шикарные апартаменты и т.п., использует деньги компании в личных целях, например, инвестируя средства компании в шоу-карьеру своих детей. В России эта проблема стоит особенно остро. Уровень сверхпотребления российских менеджеров по некоторым исследованиям приближается к максимуму. Одним из ярких примеров является скандал с занимавшим тогда пост председателя РАО ЕЭС Б. Бревновым, который выставил РАО счета на $191,8 тыс. за полеты на арендованном частном самолете, совершенные им по личным делам. Проблема сверхпотребления менеджеров тем острее и губительнее для компании, чем ниже ее прибыльность: грубо говоря, последствия изъятия одного доллара из прибыли в пять долларов отразятся на состоянии компании значительно меньше, чем изъятие того же доллара из прибыли в один доллар. Если же менеджер является акционером компании, то изъятие того же доллара из средств компании обойдется ему дороже, чем просто наемному менеджеру, но дешевле, чем обошелся бы единоличному собственнику.
Ситуация злоупотребления служебными полномочиями в личных интересах сложилась 2 года назад на Ульяновской шоколадной фабрике. Московская команда менеджеров заключала договора с различными фирмами на огромные суммы, например, локальная промоакция в городе была оценена в 2 млн.$. Каждую неделю менеджеры летали в Москву, не всегда по служебным делам. Организовывали выезды на природу, обучение и отдых за счет компании. Злоупотребления были раскрыты слишком поздно, когда, почувствовав внимание к своей деятельности, команда менеджеров уволилась. Проверка показала, что многие документы не оформлены или оформлены неверно.
Трансфертное ценообразование. Менеджер заключает контракты с компаниями, находящимися под его контролем, на условиях ниже рыночных, чем способствует снижению прибыльности бизнеса и недополучению прибыли акционерами.
Так, в одном открытом акционерном обществе, находящемся в Подмосковье, один из членом Совета директоров долгое время занимал в городе различные выборные должности, был хорошо известен и участвовал в собственности многих компаний. Естественно, при выборе крупных поставщиков он лоббировал подконтрольные ему фирмы. Даже если он не владел собственностью в такой фирме, ее владельцы так или иначе выражали ему благодарность за поддержку. Ситуацию помогло исправить введение конкурсной комиссии на поставки более 10000 $. Частично злоупотребления удалось сократить.
Инвестирование свободных средств в неприбыльные проекты вместо выплаты дивидендов. Одним из важных мотиваторов для наемного менеджера является его статус и репутация. А поскольку управлять большим бизнесом более престижно, чем, скажем, средним, менеджер может прельститься неприбыльной диверсификацией бизнеса, повышающей его социальный статус. Акционеры же не заинтересованы в диверсификации бизнеса, если при этом падает прибыльность их вложений. Тем более, что инвесторы могут с легкостью сами диверсифицировать свой портфель вложений на фондовом рынке, купив соответствующие акции, и помощь наемных менеджеров им при этом совершенно не нужна. Увеличение дивидендов помогает снизить проблему чрезмерного инвестирования и повышает стоимость акций компании.
Биржевые спекуляции на основе конфиденциальной информации, почерпнутой из внутренних источников компании (инсайдерская информация). Продажа инсайдерской информации. Недобросовестный менеджер, обладая информационным преимуществом, может воспользоваться информацией, имеющей хождение лишь внутри компанией и представляющей коммерческую ценность, как в личных интересах (которые могут противоречить интересам собственников) - например для проведения биржевых спекуляций, так и продать эту информацию третьим лицам. В большинстве стран такая торговля запрещена законом. В России – еще нет. Соответствующий законопроект пока только проходит рассмотрение в Думе, и практика торговли на основе инсайдерской информации все еще является повсеместной для России.

Основным фактором, делающим конфликт интересов возможным, является эффект информационной асимметрии, также проявляющийся в России более ярко, чем в странах с развитой экономикой в следствие почти повальной непрозрачности российских предприятий. Как правило информационное преимущество на стороне менеджеров. Осуществляя оперативное управление компанией, они лучше осведомлены о положении дел в ней, чем собственники.

Частично эта проблема решается за счет проведения различного рода независимых проверок: финансового аудита, введения наблюдательного совета, использования данных независимых экспертов при оценке инвестиционных проектов и прогнозов поведения рынка, привлечения внешних консультантов в области управления, чтобы определить, действует ли менеджер в интересах акционеров и достаточен ли его профессионализм. В нашей практике мы не раз встречались с тем, что собственник просил нас оценить работу менеджеров с целью принятия решения о доверии им или же помочь прописать регламент взаимодействия между собственником и наемным менеджером. Однако, при всей необходимости профессиональных услуг в области консалтинга, планирования и развития бизнеса, оптимизации деятельности и управления бизнес-процессами, а также организации инвестиционных проектов, востребованность в привлечении соответствующих компаний еще слишком мала.

Многое в эффективности привлечения консультантов для решения агентской проблемы зависит то того, кто нанимает аудитора и консультанта и какова репутация этого консультанта. Однако история с Enron и Arthur Andersen показала, что даже репутация компании из большой пятерки не является гарантией от сговора менеджера и аудитора.

В данном случае, наверное, величина и именитость консультанта и аудитора может сыграть отрицательную роль, поскольку в некоторых случаях компании, ставшие лидерами рынка или приближающиеся к этой позиции, начинают страдать «звездной болезнью» и ощущать безнаказанность, что в случае с Arthur Andersen привело к грубому нарушению профессиональной этики консультантов.

Самым же распространенным способом выправления информационной асимметрии является осуществление контроля деятельности менеджеров со стороны Совета директоров и Общего собрания акционеров и предоставление менеджерами отчетности и обратной связи этим двум органам корпоративного управления. Однако, у этого способа имеется не мало слабых сторон, которые мы позже обсудим подробнее.

Вторым по значимости фактором, также провоцирующим конфликт между акционерами и менеджерами, являются неполные контракты. Дело в том, что не всегда возможно составить такой контракт с наемным менеджером (агентом), по которому он отвечал бы за все последствия своих действий. Одной из значимых причин невозможности составления такого контракта является то, сто затраты на его составление (описания всех возможных вариантов развития событий) и на контроль исполнения могут превысить агентские издержки. Кроме того, состояния директора, даже очень богатого, может быть не достаточно для покрытия возможных убытков от его деятельности. В связи с этим, трудно будет найти такого директора, который бы согласился на несение ответственности по полному контракту – ведь это сопряжено с принятием на себя больших рисков. Основной же причиной составления неполных контрактов является невозможность в ряде случаев четко вычленить ответственность менеджера: ухудшение положения компании – это следствие действий менеджера или непреодолимых обстоятельств? Если же речь идет об управленческом решении сделанном в условиях неопределенности, то принятие решения об ответственности менеджера становится еще более сложным: предположим, что несколько вариантов развития событий были примерно равновероятными и при этом реализовался худший вариант, или же благоприятный результат имел меньшую вероятность, но сулил акционерам значительно большую прибыль? А если это следствие действий менеджера, лежит ли в основе его действий злой умысел или ухудшение результатов явилось следствием его непрофессионализма? В некоторых ситуациях понять, в чьих интересах действовал менеджер – в своих или в интересах акционеров, – вообще очень сложно: переоборудование офиса или покупка новых автомобилей вызваны заботой об имидже компании или о личном удобстве?

Некоторые возможности регулирования конфликтов между менеджерами и акционерами дает четко продуманная и прописанная структура вознаграждения наемного менеджера. В частности, эффективным представляется дополнение премий по результатам деятельности фирмы участием менеджера и в рисках компании. Казалось бы, простейшей формой такого регулирования является участие менеджера в собственности компании. Однако, у этого способа есть существенный недостаток. Действительно, чем выше доля менеджера в акционерном капитале компании, тем сильнее совпадение интересов собственника и менеджера, что положительно влияет на дисциплину менеджеров и гарантирует их работу в интересах бизнеса. Однако, с того момента, когда конвергенция интересов менеджера и собственника становится значимой вступает в силу тенденция противоположной направленности: так называемое «окапывание». Менеджеры, имеющие значительную долю в акционерном капитале компании меньше рискуют быть уволенными, что, в свою очередь, негативно сказывается на их дисциплине. В течение длительного времени опционы также считались хорошим методом регулирования взаимоотношений собственников и наемных менеджеров. Скандал с Enron, изменивший многие представления в мире бизнеса, поколебал и это. Фактически, менеджер владеющий опционом, заинтересован, как и акционеры, в росте рыночной стоимости акций. Однако заинтересованность эта растягивается ровно на срок действия опциона, то есть является краткосрочной. Одновременно с этим менеджер очень сильно заинтересован в том, чтобы любая информация, способная понизить стоимость акций, не проникала на рынок, что подталкивает их к проведению махинаций, сокрытию или фальсификации отчетности. В следствие этого, популярность опционов, как инструмента решения агентской проблемы, в последнее время снижается.

Следует отметить, что в случае существования в компании Кодекса корпоративного управления, задача составления контрактов с менеджерами значительно упрощается. Кодекс корпоративного управления, выполняет роль рамочного документа и задает общую канву взаимодействия менеджеров и собственников.

Дальнейшие иллюстрации к основным принципам разработки Кодекса корпоративного управления основаны на нашем опыте разработки такого рода документа в одной российской компании. В нашем случае Кодексом определялись:

А сам процесс разработки Кодекса корпоративного управления инициирует обсуждение сложившего положения и назревших проблем, тем самым позволяя обсудить и выработать конструктивное решение назревших противоречий, среди которых может быть: решение вопросов о том, насколько собственник может влиять на решение оперативных вопросов, а менеджер участвовать в разработке стратегии предприятия, кто и в какой форме несет ответственность за то или иное неправильно принятое решение, недополученную прибыль, убытки, участвует ли менеджер вообще в рисках компании и если да, то в какой форме и так далее.

Особое внимание при составлении Кодекса следует обращать на распределение функций между Собственником (и его представителями) и Менеджером. Как правило, Собственнику отводятся законодательные функции, а Управляющему – исполнительные. В случае, когда число акционеров превышает 50 и возникает необходимость создания Совета директоров, это распределение может, например, быть таким:

Общее собрание акционеров	Совет директоров	Наемный менеджер
Утверждение Устава Общества, внесение изменений и дополнений в Устав, реорганизация и ликвидация Общества Изменение уставного капитала Общества Определение основной сферы деятельности компании Открытие новых направлений бизнеса, слияния, поглощения Определение показателей, по которым оценивается деятельность компании и Управляющего Определение количественного состава Совета директоров, назначение его членов и приостановка их полномочий Утверждение в должности генерального (управляющего) директора, финансового директора, коммерческого директора и приостановка их полномочий Определение перечня конфиденциальной информации и формы сообщения Обществом информации акционерам Бюджет компании на год Утверждение аудитора Общества Утверждение годовых отчетов, бухгалтерских балансов, счета прибылей и убытков общества, даты выплаты годовых дивидендов на акции Принятние решения о совершении крупных сделок, связанных с приобретением и обсуждением обществом крупных активов Определение желаемого имиджа компании	Долгосрочные цели компании Стратегия достижения долгосрочных целей компании Принятие решений по наиболее важным аспектам текущей хозяйственной деятельности компании, например одобрение расходов сверх утвержденного бюджета на сумму более оговоренной. Определение приоритетных направлений деятельности компании на долгосрочную перспективу (с какой продукцией общество должно выходить на рынок) Принятие решений о создании филиалов и представительств общества, Утверждение внутренних документы компании, Одобряет крупные сделки (например продажу имущества, стоимость которого составляет более 25% балансовой стоимости активов предприятия), Увеличение уставного капитал общества путем размещения дополнительных акций. Созыв годовых и внеочередных общих собраний акционеров, определение повестки дня этих собраний. Образование исполнительного органа общества и досрочное прекращение его полномочий, если уставом предприятия это отнесено к его компетенции. Контроль надлежащего соблюдения прав акционеров общества Урегулирование конфликтов, возникающих между акционерами и генеральным директором или членами правления компании	Краткосрочные цели компании Планы компании по достижению поставленных целей Показатели, по которым оценивается деятельность подразделений и их руководителей Утверждение в должности всех сотрудников компании Определение уровня доступа к конфиденциальной информации должностных лиц Бюджеты подразделений на год Бюджет компании на квартал Текущие расходы компании в рамках утвержденного бюджета, перераспределение бюджета в рамках выделенных средств по статьям

Следующим ключевым моментом является определение показателей, на основе которых Собственник будет контролировать деятельность Управляющего. В качестве таких показателей могут быть выбраны, например, следующие:

По мнению Пола А. Волькера «путем кардинального улучшения ситуации в корпоративном управлении является не усиление контроля или насаждение этики, а наделение генеральных директоров реальной ответственностью за предоставляемые их компаниями финансовые отчеты. Если такой отчет оказывается фикцией, то отвечать за это должен непосредственно подписавший его генеральный директор.»6

Главными ошибками при определении оценочных показателей являются их размытость и обобщенность, отсутствие количественных критериев оценки, формулирование требований преимущественно в терминах процесса, а не результата. В результате страдают и собственник и менеджер.

Первый страдает от злоупотреблений или просто неэффективной деятельности менеджера, для которого не выстроены четкие рамки деятельности и который делает то, что считает нужным, всегда приводя убедительные доводы того, почему нельзя было действовать по-другому или добиться других результатов. Второй – от необоснованных претензий собственника, риска оказаться «козлом отпущения» при любом неблагоприятном развитии событий, постоянного стресса, вызванного работой в условиях неопределенности не только во внешней, но и во внутренней среде. Результатом такого противостояния может стать в лучшем случае уход менеджера, в худшем – развал бизнеса и банкротство.

Еще одним механизмом снижения остроты конфликта собственников и менеджеров является изменение структуры капитала компании. Чем больше заемных средств привлекается компанией, тем выше риск банкротства. Такая ситуация способствует снижению агентских издержек за счет страха менеджера потерять репутацию: доведение компании до банкротства обязательно губительно скажется на его имидже. Однако, увеличение доли заемных средств провоцирует конфликт между акционерами и кредиторами. Последние стараются обезопасить себя довольно жестко, поскольку в случае банкротства компании основные финансовые риски выпадают именно на долю кредиторов. В следствие этого, кредиторы прописывают контракты таким образом, что зачастую деятельность менеджеров бывает сильно затруднена, и это также не способствует эффективному извлечению прибыли. Если же менеджер является и акционером компании, то с увеличением доли заемных средств в структуре капитала компании увеличивается и доля менеджера-собственника, что вновь делает актуальной проблему «окапывания».

Зачастую поглощения и обратный выкуп компаний также приводит к повышению эффективности деятельности менеджеров, поскольку в этом случае как правило, доля долга в капитале повышается и компания, для возмещения займов, избавляется от непрофильных активов. Следует отметить, что если в поглощаемой компании агентский конфликт во время поглощений сглаживается и эффективность менеджмента повышается, то для поглощающей компании та же ситуация может быть сигналом наличия агентских проблем (избыточное инвестирование).

Усиление конфликта между менеджером и собственником происходит, когда перестает существовать фигура принципала как единого лица: ни один из миноритарных акционеров не обладает достаточным объемом ресурсов или власти для осуществления полноценного контроля над деятельностью менеджеров. Все вместе они могут владеть блокирующим пакетом акций, но воспользоваться своими правами миноритарии не могут именно по причине распыленности. Таким образом распыление собственности влечет за собой бессилие акционеров перед лицом менеджеров. С этим связано стремление компаний к укрупнению пакетов акций и выведению из состава акционеров миноритариев. И в большинстве случаев такое выведение производится со значительными нарушениями прав мелких акционеров. И поскольку собственность есть собственность, для соблюдения прав миноритарных акционеров в состав совета директоров вводится независимый директор, призванный повышать объективность работы совета, а также следить за тем, чтобы права мелких акционеров не нарушались. Для западной экономики характерна практика, когда в совете присутствует несколько независимых директоров.

Вообще, от эффективности деятельности совета директоров как законодательного органа компании, принимающего стратегические решения, во многом зависит то, как будут складываться взаимоотношения собственников и акционеров. Проблема, между тем, состоит в том, что в России советы директоров состоят как правило из одних менеджеров или из «свадебных генералов», не способных эффективно отстаивать интересы большинства акционеров.До последнего времени законодательство об акционерных обществах позволяло создавать в компании одновременно два совета директоров. Что касаетсяменеджеров в составе Совета директоров, то сейчас эта проблема постепенно начинает решаться:

Изменения, внесенные в п.2 ст. 66 ФЗ "Об акционерных обществах".
Теперь члены правления не могут составлять более одной четвертой состава наблюдательного совета общества. Согласно ранее действовавшей редакции ФЗ, члены правления не могли составлять большинство в наблюдательном совете общества. Это важное изменение, но не достаточное: возможность совмещения должностей в правлении и наблюдательном совете акционерного общества сохраняется.
Запрет на такое совмещение мера полезная, но недостаточная. Необходимо определить четкий перечень критериев к кандидатам на должности в совете директоров общества. В противном случае эти места могут занять лица, формально не являющиеся членами правления, но фактически находящиеся в подчинении у членов правления общества. Дело в том, что члены правления, как правило, являются руководителями крупных подразделений акционерного общества и имеют в своем подчинении значительное число служащих. И если в совет директоров будет избран такой служащий, очевидно, что его зависимость от непосредственного начальника - члена правления не позволит говорить о независимости и самостоятельности такого директора.

Тем не менее, существует еще ряд проблем связанный с функционированием Совета директоров: зачастую даже Совет, состоящий из профессиональных директоров с хорошей репутацией воспринимает себя как скорее совещательный орган, и мало вмешивается в деятельность менеджмента компании, не говоря уже о том, что контроль в этом случае осуществляется тоже весьма формально. Если же члены совета директоров одной компании одновременно являются менеджерами в другой и наоборот, неизбежно наступает круговая порука, и интересы акционеров не соблюдаются. Кроме того, у нас директора, имеющие личную заинтересованность в обсуждаемых решениях, тем не менее участвуют в их принятии и пользуются преимуществами, предоставляемыми их положением директора, тогда как на Западе такое поведение было бы грубым нарушением этики, а подчас и закона. Эти проблемы могут быть достаточно просто решены прописанием соответствующих пунктов в Кодексе корпоративного управления. Еще одной проблемой является разобщенность в самом Совете: директора представляющие интересы разных группировок собственников также могут вступать в конфликт между собой, осложняя тем самым работу компании в целом.

3.Информационная асимметрия – ситуация, когда часть экономических субъектов (в нашем случае это акционеры или менеджеры) обладают более полной экономической информацией, а значит обладают информационным преимуществом.

4. www.worldeconomy.ru по материалам Fortune, The Economist, 22.01.02

5.Пол А. Волькер, бывший председатель Федеральной резервной системы США, весной 2002 года возглавлял наблюдательный совет, созданный для спасения печально известной компании Arthur Andersen путем превращения ее из компании, занимающейся как консалтингом так и аудитом, в чисто аудиторскую фирму.

8.Обратный выкуп ( leveraged buy- out, LBO) – операция, при которой компания выкупается у существующих акционеров узкой группой лиц – компаниями, специализирующимися на таких поглощения или группами, включающими менеджмент компании, - и превращается в компанию закрытого типа. Сделка при этом финансируется за счет заемных средств (доля долга составляет как минимум 5/6). Как правило применяется как эффективная экстремальная мера по выводу компании из предбанкротного состояния.

9.Д.В. Ломакин «Изменения в акционерном законе и вопросы охраны прав акционеров» / "Законодательство", N 11, ноябрь 2002 г.